QE – luzowanie ilościowe

Lending Memo

Co prawda, temat QE, czyli Quantitative Easing, czyli luzowania ilościowego w związku z wygaszeniem tego programu w Stanach Zjednoczonych nieco ucichł, to jednak prawdopodobnie wróci na nowo, wraz z rosnącymi oczekiwaniami co do wprowadzenia go w Europie. Tak długo jednak, jak amerykańska Rezerwa Federalna prowadziła ten program, powstawały kolejne teorie co do fatalnych skutków prowadzonej w ten sposób polityki monetarnej. Niemal wszystkie wynikały z błędnego rozumienia działania programu Quantitative Easing, zwanego tak samo kolokwialnie, jak i bardzo błędnie, drukowaniem pieniędzy.

Cele QE

Pytanie na początek, to oczywiście “dlaczego taki program wprowadzać?”. Jak pisałem w tekście o polityce monetarnej, do tak niekonwencjonalnego działania bank centralny zmuszony jest trwającą recesją. Jeśli stopy procentowe są na tak niskim poziomie, że ich dalsze obniżanie nie odniesie pozytywnego skutku, bank rozpoczyna program skupu aktywów, który jest pewnym rozszerzeniem luźnej polityki monetarnej. Jak dotąd, na takie działania zdecydował się do tej pory przede wszystkim FED, ale także Bank Japonii oraz Bank Anglii.

Celem QE jest obniżenie rentowności bezpiecznych inwestycji (na przykład rządowych obligacji), w celu skierowania kapitału inwestycyjnego w stronę bardziej ryzykownych aktywów. Należą do nich najczęściej obligacje korporacyjne, także te najbardziej ryzykowne, oznaczone ratingiem śmieciowym. Zwiększony popyt obniża cenę, jaką inwestorzy każą sobie płacić za użyczenie kapitału, będącą dla przedsiębiorstwa kosztem własnego zadłużenia. A tańszy dług, to tańsze finansowanie inwestycji oddziałujących na realną gospodarkę.

W jaki sposób?

Sposób, w jaki bank centralny przeprowadza operację skupu aktywów jest kluczowy, w zrozumieniu skutków, jakie QE niesie za sobą. Bardzo dobrze to wszystko opisane zostało w raporcie Banku Anglii, dotyczącego przede wszystkim kreacji pieniądza w obecnych czasach.

Rozważmy zakup przez  bank centralny obligacji rządowych będących w posiadaniu funduszu emerytalnego, wartych 1 miliard dolarów. Jeden sposób, to wydrukowanie banknotów o tej samej wartości i wymiana aktywów z funduszem. Ten sposób jest jednak, naturalnie, bardzo niepraktyczny, a wszystko to odbywa się elektronicznie. O ile jednak fundusz nie posiada rachunku w banku centralnym, w procesie znajduje się jeszcze jeden podmiot – bank komercyjny, który obsługuje transakcje funduszu. (BOE)

Źródło: BOE

Źródło: BOE

Po takiej operacji, bilans banku centralnego zwiększa się o wartość zakupionych obligacji (posiada je teraz na swoim rachunku), stan posiadania funduszu nie zmienia się – obligacje o wartości 1 miliarda zamienione zostały na miliard w gotówce, z kolei w banku komercyjnym zwiększa się depozyt funduszu (będący zobowiązaniami banku), oraz poziom rezerw na rachunku w banku centralnym (a więc jego aktywa).

W takiej sytuacji, fundusz zamiast obligacji przynoszących wyższy procent, zostaje z gotówką na nisko oprocentowanej lokacie. Nie kupuje po raz kolejny obligacji rządowych, ponieważ w wyniku zwiększonego popytu spadają ich rentowności, a w konsekwencji stają się one w końcu nieatrakcyjne. Zamiast tego, pozyskanym w ten sposób kapitałem finansuje działalność amerykańskich przedsiębiorstw, kupując ich obligacje.

Taki kapitał zasila również oczywiście giełdową hossę, a także płynie za granicę i trafia przede wszystkim na rynki wschodzące, dające najwyższy zwrot z inwestycji. Amerykańskie QE wpływało więc nie tylko na tamtejszą, realną gospodarkę, ale w dużej mierze na amerykański rynek kapitałowy, a także hossę w krajach rozwijających się.

Kapitał, który w ramach QE wytworzony zostaje przez bank centralny, nie jest darmową gotówką dla banków – owszem, zwiększają się ich rezerwy, za które otrzymują procent od BC, ale jednocześnie zwiększa się poziom depozytów, za które banki komercyjne płacą odpowiedni procent ich właścicielom. Jednocześnie, banki te nie mogą pożyczać swoich rezerw konsumentom, a jedynie obsługiwać transakcje międzybankowe. (BOE)

Szerzej o QE, a przede wszystkim jego wpływie na główny amerykański indeks giełdowy pisał także Szymon Nowak.

W ramach tych transakcji dokonuje się swap aktywów – jedne aktywa zostają zamienione w drugie. Nie zostają wytworzone żadne nowe aktywa finansowe netto, zmienia się jedynie struktura terminowa i oprocentowanie aktywów BC i banku komercyjnego. Skąd FED pozyskał środki na zakup obligacji? Wyrdukował je, lub, co bardziej bliskie rzeczywitości, dodał je, jako zapisy na kontach. Co ważne jednak, w sektorze prywatnym nie pojawiła się żadna nowa gotówka. (Pełna wersja artykułu).

Jak wspomniałem wcześniej, programy luzowania ilościowego wprowadziły już banki centralne w USA, Japonii i Anglii, jednak coraz głośniej mówi się w podobnym rozwiązaniu problemów w Strefie Euro. Wizja europejskiego QE rozpala głowy inwestorów, jednak jego wprowadzenie jest znacznie bardziej skomplikowane, niż w przypadku pozostałych krajów. Strefa Euro nie jest bowiem państwem, a wspólnotą krajów, więc w jej przypadku występuje więc niespotykany wcześniej problem – które kraje, i w jakiej proporcji rozłożyć skup rządowych obligacji. O ile odpowiedź na pierwsze z pytań niedawno nie sprawiała problemów – oczywiście wszystkie – o tyle w perspektywie politycznego zamieszania w Grecji i jej możliwego wyjścia z Eurolandu, lub braku chęci współpracy z Trojką nie jest już prosta. Jeśli chodzi z kolei o drugą, to trudno tutaj znaleźć właściwy wyznacznik, a EBC najprawdopodobniej będzie musiało zrobić to arbitralnie. Każde z rozwiązań obydwu problemów jest nie tylko problematyczne, ale także wywoła wiele kontrowersji i sprzeciwu. To właśnie z tego powodu wprowadzenie europejskiej wersji QE jest mniej, niż bardziej prawdopodobne.